) g; m$ ~ ]; D' Y' q9 o稳定币在加密货币世界里有点像是银行的抽象形式。这里的运作方式是这样的：你把 1 美元交给稳定币发行方，他们给你一张「收据」也就是稳定币，这个稳定币代表着「1 美元」。然后，你可以在区块链或加密货币交易所这样的加密货币环境中把这个稳定币当成美元来使用。它可以用来交易，你可以用 1 美元的稳定币去买 1 美元的比特币，然后卖你比特币的人就拥有了你的稳定币。 8 |/ ?5 e( I4 S' C" E0 x- s+ }. ^6 ]+ Y$ ~* _" B
与此同时，稳定币的发行方会保管你的 1 美元，并且进行投资，试图通过这些投资获得利润，这些利润用来支付运营成本和管理层的薪水等。而你（或者任何持有稳定币的人）通常可以随时把稳定币交还给发行方，换回 1 美元。到那时，稳定币发行方就必须筹措出这 1 美元来返还给你。 ' u3 [7 b2 ?9 T) R! b; U' i$ t, c
这个过程展示了稳定币的运作逻辑：它既像货币，又像银行的一种抽象形式，它们的核心在于通过承诺将 1 美元与稳定币等值挂钩来获得信任，并通过投资这些美元来维持和运营整个体系。; k4 U" D+ q$ t% r6 g0 M) o, k
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稳定币的运作与银行存款在某种程度上是类似的，但它们之间也有一些关键的区别。如果你对银行的运作有所了解，你就会知道这些系统可能出错的几种方式。这里有两个著名的例子： 6 [4 q s- D4 b+ t+ Y' X! R# w* G3 K) s" m7 ]" S8 ^, Z# i
银行的风险投资： : I# S# U2 o8 G! H9 D. ]: R: S. \, A) N. L+ p8 I' |
稳定币发行方（就像银行）持有你的资金，并且有权利对这些资金进行投资，并从中获取利润。发行方赚取的利润越多，他们能保留的收益就越多。然而，如果投资失败，导致资金亏损，大部分损失最终会由存款人（也就是稳定币持有者）来承担。因为大多数资金实际上是属于存款人的，所以如果发行方亏光了这些钱，他们将没有足够的资金来补偿给存款人。这就给发行方带来了冒险的动机：如果风险投资成功，他们可以赚很多钱；如果失败了，损失的主要是别人的钱。% P( B2 e4 c) Q3 a2 f4 j
7 M0 V3 @, j1 }! y, ~% L8 D可能会发生「挤兑」 8 C# E& V. L) L: S& r) J3 H# p6 y/ c o( X. T+ }% B' t% X: p
即使稳定币发行方将所有资金都投资在非常安全的资产上，这些资产中的一些可能是长期投资的。如果所有人今天都要求兑回他们的钱，发行方可能无法立即兑现这些长期投资，可能不得不以亏损的方式抛售这些投资，结果就是没有足够的资金来偿还每个人的要求。而这种动态本身是众所周知的，因此它具有自我强化的特性：如果你认为可能会发生挤兑，那么你应该尽快把钱取出来（在发行方资金耗尽之前），而如果每个人都这样想并采取行动，最终就真的会导致挤兑发生。 & p% X4 p: e" S. H2 ?! ?2 {$ q; F' b5 t+ e* e% {( e3 n1 ?. j
这两个问题（银行的风险投资和挤兑）通常是相互关联的，挤兑的一个常见原因就是银行用存款人的钱做了一些糟糕的投资决策。7 ?6 T; K5 s* X7 t
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有时候，银行可能在投资中亏掉大量资金，最终在大家意识到之前，银行已经破产了。在这种情况下，即使没有发生挤兑，银行也可能因为投资失败而倒闭。 1 p" y4 e. m! }! M2 g : I. Z. n; V, B: ^7 ?另一方面，挤兑也可以在没有投资损失的情况下发生，单纯是因为银行的流动性错配问题。也就是说，银行可能有足够的资产来偿还所有存款人，但这些资产是长期或不易变现的，而存款人要求的资金是随时可取的「即期负债」。当太多人同时要求提取资金时，银行可能无法迅速变现足够的资产来满足这些需求，导致挤兑的发生，即使这些资产本身并没有亏损。( h; c) b! y8 |' [$ N1 k9 O) d+ O
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针对银行的投资风险问题，有两个主要的应对措施：3 M( o& j# K v, [/ w; B! O# {/ ]4 q
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1.审慎监管（Prudential Supervision）：监管机构会密切关注银行的投资行为，确保它们不会进行高风险或不当的投资。这种监管帮助银行避免陷入严重的投资失误。 & B* o% x* }! w# l3 |$ {5 `; o( c9 E7 m9 U+ e+ W, [5 \' f, @. N
2.资本监管（Capital Regulation）：银行被要求保持一定比例的额外资金（即资本缓冲），以确保即使投资出现亏损，银行仍有非存款人的资金来吸收这些损失。这种规定减少了投资失败直接影响存款人的风险。 5 x. ~9 P4 y$ K* @# Q 3 C" F- o" _% I6 @( y2 D& J+ A对于挤兑问题，也有几种常见的解决办法： * J: `2 j+ n. S: b+ L, ]9 \ ! c- m' v5 @+ q5 s1.流动性监管（Liquidity Regulation）：银行被要求保留足够的现金或其他高流动性资产，以便在存款人要求提取资金时能够及时支付。这种监管确保银行在短期内能够满足客户的提取需求。 ' R0 n# O$ K. D- j3 _6 r. q7 Q; y& O7 \8 }! M$ j! E$ w
2.Lender of Last Resort：如果银行持有良好的但流动性较差的资产，而在某一时刻所有存款人都想提取资金，美联储等中央银行会向银行提供贷款，确保银行能够暂时渡过难关，等待资产变现。这种机制防止银行因暂时的流动性问题而倒闭。8 I4 ?: i8 g$ u! a6 S
0 d( { s3 b/ R! P3.Deposit Insurance：ZF承诺，如果银行真的倒闭，他们会补偿存款人的损失（通常在一定限额内）。这项保障让存款人安心，不至于因为担心银行倒闭而引发大规模挤兑。7 r0 b1 \& \5 l* u% P
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稳定币领域基本上缺乏传统银行业中的那些保护机制。虽然有各种提议尝试引入其中的一部分，但总体而言，稳定币发行方通常不具备银行那样的监管框架或安全措施。1 C$ u5 I9 ~7 p7 K1 U, b- R
' e% X! Q6 p8 ^( a, O, V6 L以 Tether 为例，这是目前最大的稳定币发行方之一。Tether 在 2019 年因用客户资金进行极度高风险的投资而陷入麻烦。当时，它的公开财报甚至显示其资本充足率只有 0.2%（后来有所改善），这意味着它几乎没有任何额外的资金缓冲来吸收潜在的损失。- E$ I6 F& K" f! ^3 S& V
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另一个例子是TerraUSD，其投资策略基本上可以说是风险高度集中的投资。这种策略在 2022 年的一次挤兑中导致 TerraUSD 脱锚。 & R! O# k6 {" c# G * \9 K8 Z& o% Z为稳定币制定的监管解决方案可能看起来像这样： # m6 X" w. W/ E" V) R B% r: J% Z$ b9 G. `% g最直接的解决方案是对稳定币发行方提出类似银行的监管要求。也就是说，「稳定币发行方应该将资金投资于相当安全的资产，这些资产应该具有较高的流动性，并且他们应该持有一定比例的自有资本，以确保即使这些资产出现亏损，也仍然有足够的资金来偿还持有稳定币的用户。」这是一个相对简单的答案，但要真正实施好这一点，还需要解决很多细节问题。 3 H9 J# o: G" Z) b. Z% v9 B. c! C! n3 P3 T: N
另一个更大胆的想法是让稳定币发行方能够获得类似银行的支持机制。, P$ G, B% p4 O6 U- k
- m8 s' G# K* x+ O4 \$ c5 h, d# i, _简单来说，好的监管方案应包括以下几个方面： 8 b7 T3 \0 t' s; a$ O6 [% Y( D0 s3 t# w4 z \9 e, W
1. 安全的投资政策：确保稳定币发行方将客户的资金投入到低风险、高流动性的资产中。2 J8 B# s- {! R5 Y# a
t, C' k4 [* u+ ~' ]( m2. 资本要求：要求发行方持有足够的自有资本作为缓冲，以应对潜在的亏损。 ' o. T) U5 K' J! l8 _ 3 d# b0 K( C* t1 b& y1 e! W5 K1 U3. 流动性管理：确保发行方有足够的流动性来应对用户的赎回需求，防止出现类似银行挤兑的情况。! v" U0 Q6 [0 ~7 _0 k0 L7 Z
" O, N' h0 k4 j4. 系统性支持：考虑为稳定币提供类似传统银行的支持机制，比如存款保险或紧急流动性支持。" G @& j' J! y: l
0 Q( `5 w" Q1 J. Z这篇由 Gordon Liao、Dan Fishman 和 Jeremy Fox-Geen 撰写的论文非常有趣，他们是稳定币发行方 Circle Internet Financial 的员工。这篇论文探讨了「基于风险的稳定价值代币资本要求」，显然 Circle 对宽松的稳定币监管有一定的兴趣，但这篇论文确实提出了一些关于稳定币与银行关系的重要观点。- B1 _7 V3 h9 v8 h; k
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其中一个观点是，稳定币在很多方面比银行更透明。对于那些对传统金融体系的不透明性持怀疑态度的加密货币爱好者来说，这种透明性可能被视为一种优势。但传统金融体系中的不透明性是有其理由的。' X; T( [* C3 w5 C& k. E! z
) B) Z3 T" f1 x. H) lLiao、Fishman 和 Fox-Geen 在论文中指出，这种透明性虽然对加密货币世界的支持者来说可能显得很吸引人，但实际上，传统银行体系的某些不透明性是为了保护系统的稳定性和有效性。银行的复杂性和某种程度上的不透明性，有助于在市场波动时维持信心和稳定，而过度的透明性可能会在危机时刻加剧市场恐慌。 : ~' b3 C# j- G" i. m/ c+ w: B0 Z! ~3 m
在传统银行体系中，银行挤兑的主要原因通常是人们认为其他人也会跑去银行取钱。你怎么知道大家会不会挤兑呢？这种想法的根源通常是因为谣言、不良的财务报告、惊慌失措的电视访谈等信号。银行的股价下跌可能表明存款出了问题。 ; H, M+ o; i+ X2 {1 @ ' j9 c% _ Z) P8 c3 L% V然而，在稳定币的世界里，情况则更为直接和透明。因为稳定币在公开市场上交易，其价格会直接反映市场对它的信心。如果某种稳定币的交易价格是 $1.0002，那可能说明目前没有挤兑的风险；但如果它的价格跌到 $0.85，那几乎肯定说明市场上正在发生挤兑。 ) p5 d W2 @: I) Y7 z6 v6 v b % `: q7 Y6 N* o9 h* G! ]" N# C这种透明的价格信号让人们更容易判断市场的情绪，但也意味着稳定币的价格波动会迅速传达市场的恐慌情绪，可能加速挤兑的发生。这种公开的市场反应不仅是对稳定币基本面的反映，还可以成为自我实现的预言，即当人们看到价格下跌时，他们更倾向于进一步抛售或赎回，导致价格继续下跌，从而加剧市场的不稳定性。这种透明性虽然有助于市场信息的传播，但在危机时刻，也可能成为引发连锁反应的触发点。3 Z$ {& }! z& ~! ?8 r4 u9 k
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解决这一问题的主要方法是稳定币发行方应保持大部分资金的高流动性。* a6 z6 r- W+ B5 d/ X; G" A
5 \$ n% V R1 l6 C8 `稳定币和传统银行在管理金融风险时需要采取不同的策略，尤其是在面临更高的协同挤兑风险时。, T) F. `: b4 g, @8 G: O
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具体来说，法定货币支持的稳定币通常持有高度流动性的资产，避免过大的期限错配（即资产和负债的到期日不一致）以及相对较低的信用风险。这是因为稳定币的挤兑风险比传统银行要高得多，因此它们需要保持高度的资产流动性，以快速应对赎回需求。 1 X( J2 t e Z3 e9 B 5 s0 c7 v% i" P由于稳定币所持有的资产池通常更具弹性，并且专门为代币持有者的利益而分离开来，因此稳定币所需的资本缓冲（用于吸收财务损失的资金）通常比银行要少。换句话说，因为资产池足够稳健，挤兑风险较低，所以稳定币不需要像银行那样多的资本来应对潜在损失。 ; Z: S! ~3 _) l+ i! g- h# e0 t- T# Y4 N/ b5 E
然而，对于那些以传统贷款和部分准备金（fractional reserve）作为支持的代币化存款，由于代币化增加了挤兑风险，它们可能需要比传统存款更多的资本，即使两者的资产支持是相同的。原因在于，代币化存款继承了银行资产负债表中固有的资产负债不匹配问题，因此可能需要应用类似的资本和偿付能力监管机制来管理这些风险。3 _. Q) p2 S4 w; k
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「区块链区块链区块链」这个说法可能是在强调区块链技术在稳定币中的核心作用，以及它对稳定币系统独特性质的影响。 " {3 L* L* v/ K% h1 G. n+ f 6 G' y6 ]! J! h: P+ @代币化和分布式账本的使用不仅带来了金融风险，还引入了与技术、基础设施和运营相关的额外风险。这些非金融风险在监管机构的公开咨询和提案中被重点提出。5 j% K4 f* b+ _9 A4 I- l