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2 K1 E" F# e& v+ U' G# O3 ` r5 D* D0 a8 } p# c
7 @% X$ Y7 s4 U, J H. w. k2 `1 t 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大， U+ j/ v2 q4 r: H- N. U3 \
9 D; x4 A$ l; y1 {5 w
. J' `4 }( L3 n$ x
形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
8 ^ g4 F. c3 m& n$ F e4 Y7 t4 ^1 C' T9 y- s2 k; p
逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政9 k- l9 U0 G; l% ^! h
! ?" M0 u9 u; Z3 X% W策的确定性。, Y" q# I! \' N- O8 {3 z* {5 T
: k+ a8 C+ o5 g6 W$ ~) h {. D. S 中信证券主要观点如下：% Q6 p1 N' @) a. p3 L n
0 z P5 D* z0 s. g
加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。
# e* H$ t" r* n9 L
; s5 X* T6 }5 W3 I 自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
" ` e$ E9 a' M! s6 I$ ^- O" T
4 {/ j* c5 W U. n" ^ 近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。
; `. V8 w& _( a: h: l
! [. A6 h) F( x @ 2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现
6 s5 f, o8 {, r# x) d9 U) [
' A& b8 F2 s9 h$ |8 h5 T7 j) h1 g6 o不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
/ `9 L. X) b* k; Q5 @2 |2 {, M
3 n1 `2 u/ m$ {8 w2 r2 ^- p, V 加密货币市场与黄金愈发相似。# B4 s* b4 R; `6 g3 F+ V! D; r
, U' ~$ R4 E6 U' l" f7 v) l5 [
从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
2 `* ?+ y" B- M$ ?
8 M2 X+ d0 ?6 j' U( t M) _! p; c$ ? 加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。) {- `1 e( n5 D
& L0 c7 A6 n/ i' K+ Y9 D1 W
由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
' E/ G9 { {# U% R
2 b* I5 f" Z, l' `破灭、大量投机交易完成定价的格局。3 P5 L8 j7 M+ ]% `( W
{5 ~$ K- k1 O% l 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。+ w* V+ P) A) _4 `" Y
$ D9 X9 N9 p2 m- E2 k. O+ Y3 I7 ] 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性! d/ r* o; j+ n; \6 A
! A! m0 e$ ?$ c1 @0 D9 u4 z0 L; h
共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
' c0 a3 Q: L" N( C% I- q
4 }/ Z- m: {# F 长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
' a1 S8 N* _; r8 I( t- _7 ?- L% X% z
6 d+ v0 W3 G3 p. c5 N 2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣/ {. T7 E3 ^3 C' [" r, X2 O
& e" @. N C# J0 |势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。 ~. G' ?# }) J/ f
1 o4 L1 p2 I: F1 Y6 Z% L6 v- k. X
展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。- M" u- S1 }" m9 x5 \9 W8 k
. {0 o7 b# A5 ?4 v2 e
本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政
0 ^, R) s+ e; p9 ^) x7 ? A$ z1 J- j$ J4 n$ D9 q; ?
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
3 }) Z# A f8 y' v* O$ ?( r! f; r9 i
' r# [. k. t Q6 o* l* l 风险因素：6 O1 c5 S: O( H, O' u
' n- J. g2 M; T+ w4 S, g
特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。
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