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三箭资本清算时,或将成为加密经济危机中的“加密雷曼”,一文梳理事件来龙去脉
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前情提要
' M" F6 I( J3 D6 Y4 b/ _1 u$ j0 O2008年，美国雷曼兄弟因次级贷款业务崩盘而倒闭，在这里简单形容一下什么是次级贷款。次级贷款是指那些贷款人的偿还能力不稳定的，没有稳定收入的穷人所贷的房款。 $ P7 \1 Q- ]* m5 R6 v8 L# S! U) z' ~
而雷曼兄弟将这些高风险的次级贷款包装成3A级别的优质理财，从而导致更多的金融机构投资机构购买了这些3A级理财产品。最后2007年下半年，美国房地产市场降温，房价开始大幅度下跌。越来越多的贷款人违约，从而切断了一些3A级理财产品的现金流。优质资产瞬间变成有毒资产，进而引发了席卷全球的次贷危机。
8 D9 O! @! k/ S% o4 |而3AC（三箭资本Three Arrows Capital，下文简称3AC），是加密领域的顶级加密风投，由 朱苏（Zhu Su，译音）和凯尔·戴维斯（Kyle Davies）于2012年创建，管理资产在100至180亿美元之间。
; |! A* j o$ l/ a3AC的主营业务是对冲基金，但是在加密领域的风险投资也非常多，虽然3AC的资金仓位无法精准得知，但在官方网站公开的信息中可以看到详细的投资/参与/合作项目。
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& m ^1 ~* T. A, I4 m- n" Y& {3AC发生了什么？
5 S5 ^) x5 A8 @! L( A) H简而言之，3AC因为长期进行抵押借贷/无抵押信用借贷在加密领域建立了高额杠杆。为了方便理解，我在这里加入时间线的概念，但是时间线并不是完全准确的，希望大家理解。 2 B% [7 j, [. h7 m$ v+ W4 b r
时间回到2022年5月。 & \( r3 l; H5 v& S
在Terra崩溃之前，3AC曾花了约5.6亿美元购买1090万个LUNA并且质押在链上，这笔投资目前仅价值670美元，等于归零。
8 i' M' x+ E2 n7 ?! _7 B+ N$ n其次，根据知名爆料人FatMan提供的消息，除了LUNA外，3AC通过借贷的方式获取场外资金并且存入Anchor，UST头寸仓位高达九位数也就是过亿美元，这部分也等于归零。
1 F- r# d- L4 j7 c
# W" v; a* m( Y: v6 R: E除此之外，3AC还曾利用自身在加密领域的名气地位，给加密领域诸多项目、公司、理财平台提供APR高达8%的理财产品，此先是10%。
7 B# ^& j9 D @& C0 s, Q* g7 z由于此理财报价众所周知，所以基本是板上钉钉。结合之前3AC通过借贷获取资金存在Anchor上，那么这个“3A级理财产品”的收益来源极大概率也是来自于Anchor。 ! B1 G8 ]# I7 B+ l
在这一点，3AC与雷曼兄弟高度一致，都将高风险理财产品利用自身行业地位将其包装成优质理财产品，给加密领域内的诸多公司提供服务。那么这些加密理财公司/托管公司，在3AC正在历经如此危机的情况之下，极大概率也会出现对应的流动性危机/兑付危机。覆巢之下,焉有完卵。 5 B5 x7 O8 ?* V6 C: }
时间回到2022年6月。 & N% n& \% f) G. }2 V
万众瞩目的stETH-ETH流动性危机开始了。关于stETH-ETH的细节在这里不过多赘述，想了解的朋友们可以参考我之前的文章。 5 V" h- ]/ X* Q9 b. k1 R h
在之前，我一度认为stETH-ETH流动性枯竭的原因是CelsiusNetwork，虽然CelsiusNetwork的暴雷也有很大程度。但是让stETH流动性枯竭起到决定性因素的却是3AC。
+ d+ L4 H0 Q2 |& bstETH最近的问题主要来源于循环借贷，循环借贷本身没有任何问题。问题出在Curve上的stETH流动性枯竭，虽然CelsiusNetwork也曾抛售不少stETH，但是根据链上数据来看，3AC才是stETH最大的抛压来源。
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5 J) }3 C7 E1 n3 I9 |2 v
根据一些小道消息，3AC抛售stETH的根本目的是弥补在Terra上带来的债务。但恰不逢时，又或是被其他机构盯上（阴谋论），3AC抛售stETH引发的恐慌直接带崩整体行情，使得债务距离清算线更近了，逼迫卖出更大仓位来防止清算爆仓。
: l& n2 I; L- [2 j& t9 V时间回到现在。
' |; {" \% g& V0 y' z, v) `7 F4 z让这一切更加不可控的因素出现了，来自知名做市商8 blocks capital的Danny在推特进行曝光，3AC公然挪走用户资金用作其他用途。
% W" c# {) y, y+ A因为加密做市商对于手续费率非常敏感，因此很多量化机构、做市商会通过选择挂在3AC的交易账户下享受折扣费率。这也是3AC的业务之一，下图是双方合作的内容。
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/ s ]5 j' Y" B但在6月12日，因为行情下挫，8 blocks capital需要提取资金用于其他交易的操作，没有得到3AC方面的回应。6月13日，要求提取更多的资金，3AC依然沉默。此时8 blocks capital通过监控监本发现对应资金账户中少了100万美元，但3AC没有做任何答复，直至目前3AC也没有给到8 blocks capital任何答复。
5 p& t. q b+ C& ?' t
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非常值得注意的是，这些做市商、量化机构的资金也都是杠杆资金，并且由于行情下行已经通知需要追加保证金。但因为3AC的不回应，导致已经有资金被平仓，从而促使市场进一步抛售。 : g0 n( Y7 R5 ~+ E( K k) J$ S6 a k/ _
以上只是8 blocks capital曝光出来的一个案例，在3AC如此庞大的体量之下，必然还有更多类似的案例未曾曝光。他们的资金来源或许是加密领域的散户，因此选择沉默来避免大范围的挤兑危机。 ( g0 ?9 g- H2 p; W4 f
在今早凌晨，BlockFi的CEO在推特宣布，他们已经清算了一个大客户。虽然没有点名是3AC，但3AC确实跟BlockFi存在业务往来，并且是一个大客户。 6 {/ s( S1 E# Y1 m- l1 k/ j# a& S9 _" `! ?
 
, M; A) D+ F' `4 O这是否意味着BlockFi只是第一个清算的，后续还有更多公司会跟其清算呢？
. o% F. d0 i, E* |; f: w7 P- g6 L3AC的主要亏损来源
; G8 k: A# L1 U. wGBTC E6 M. C. W9 s# g1 T( m" O
根据公开资料，截至 2020 年年底，3AC是灰度 GBTC 的最大持仓者，持有 5.6168% 的 GBTC 份额，当时市值约为 12.4 亿美元。众所周知，GBTC 不能赎回，只能二级市场卖，如果三箭要补 Margin call 只能在二级抛售 GBTC。 M5 s5 H f1 y# J6 \& N
! R2 z6 a* p" { n- M, V值得注意的是，3AC能撬动诸多机构杠杆的核心资本，则是他持有的GBTC。根据@hodlKRYPTONITE的推特消息来源，3AC持有的GBTC很可能已经作为抵押品抵押给某个机构，从而获得大量资金在加密领域大肆投资。但是面对BTC价格已经触及20000美元，这部分GBTC很可能因为迫于清算压力不得不在二级抛售GBTC。 ! O( y: p% d# r# V; s% A1 t
虽然3AC的管理资产一度被吹到180亿美元，但是其中有很多是非流动性资产（被人预估为90亿美元的非流动性资产）。那么3AC作为顶级对冲机构自然不会放过这个机会，会尽可能的将这些非流动性资产作为抵押品进行借贷。
: q+ ^; X+ B! n m$ m N" I# GBlockFi或许只是众多贷方之一，可能还有许多金融机构没有爆出而已。当下这些非流动性抵押物出现了清算危机，那么3AC势必会将流动性资产进行售卖换取资金来填补杠杆窟窿。
' { Y! z$ d% @stETH & M+ u; [( U2 f5 D
又回到了stETH，stETH真的是冤大头了。需要非常严肃的声明，Lido的流动性解决方案目前是没有问题的，stETH本身也是没有问题的（非技术上）。
+ M3 Y0 m2 d+ _$ R$ @2 b) U& A; \可惜的是，3AC作为Lido的投资机构，同时也持有很大份额的stETH。但3AC在遭遇Terra崩溃，借贷清算危机时，相对于其他非流动性资产，stETH可以通过Curve上的stETH-ETH来流通，已然成为3AC抛售的首要目标。
; k" t4 B6 g" l: P! N. J3 O) D5 j这里有一个比较讽刺但又充分体现了DeFi超前功能的微妙案例。 ( b" X% h( r4 r9 ?2 h% b
GBTC在开放ETF之前是不能赎回的，stETH在开放提款之前也是不能赎回的。但是二者都可以通过打折在二级市场进行流通。 U! J* i; m2 b1 b: t
GBTC的二级市场流通相对复杂，通常GBTC的二级销售需要通过第三方代理人进行，并不能直接交易。因此在报价上的体现，就是无法市价交易，其中就存在较大价差。如果一时半会找不到买家，那么你可能要折价到50%才能较快的出售。
( [- o- C" k1 v, ?' \0 \但是stETH虽然也不能赎回，但是通过在Curve上的stETH-ETH的交易对，同样可以实现市价出售。一般情况下价差大概2-3%，但由于3AC抛售压力过大，目前价差已经偏移到7%了。 ) q& G0 ^, ]& ?# J8 C1 l' M9 _! ^
由此可见，DeFi市场比传统金融市场更具灵活性，非流动性资产可以用更低的滑点在公开市场以市价进行销售。无需像GBTC那样寻找第三方代理人然后去寻找买家撮合报价最后才交易，这套流程实在过于繁琐了。
l' M8 m/ |, x9 ~! E8 Y* h那么GBTC如果被3AC抛售完成，是否会导致BTC价格下跌呢？我的看法是，直接因素完全不会。因为GBTC无法与BTC进行流动，3AC即使抛售完成那也是GBTC出现更大幅度折价。 7 N1 Y- o+ v% s' N! t% r
但在加密领域，间接的消息面可能会导致市场价格波动。如果真有这样的新闻出来，那么在情绪上很可能被消息面诱导，但我仍然不认为这是GBTC抛售直接导致的，这仅仅是间接的情绪恐慌。 1 b5 X: o z1 t1 J. \2 L
说回stETH，3AC持有的stETH也是长期在Aave上玩循环贷。之前流传的22亿美金的池子，里面资金很多都是3AC循环贷出来的。但因为行情持续下行，循环贷的杠杆早已降低不少。 8 [) h( r0 h' F% L/ q' W) Q7 y& ?
Terra
" R" y( \1 \7 u9 b) G到了Terra这儿，其实已经没有太多描述了。关于LFG相关的阴谋论这里不谈， 或许以后会开一篇文章，按下不表。 # } |! q7 _0 E8 q( w
Terra这部分亏损主要分为两部分，一是直接投资购买Luna导致的亏损。3AC曾花了约5.6亿美元购买1090万个LUNA并且质押在链上，这笔投资目前仅价值670美元，等于归零。 # C' S5 m M' L
二是存放于Anchor的UST。这部分数额目前暂无准确数量，但是也达到了九位数，也就是过亿美元。 % x$ q& D6 A8 Z( ~0 A5 o
如果说投资Luna的资金大概率是3AC自有资金的话，那么UST部分才是真正意义上的暴雷。UST资金来源是3AC的与加密金融机构的借贷，以及将高风险理财项目（Anchor上的UST长期保持20% APY）包装成加密“3A理财产品”，并且以最高10%的APR为广大的加密公司提供金融服务。
}3 w, ]8 B, X* G$ A2 X: X这一部分或许是更大崩溃的导火索。 $ f# i) R% i# a q- J
3AC可能引发的加密金融海啸
$ u: S, R5 l2 B9 q0 U2 H0 J7 o这个话题是我个人主观看法，没有足够的依据支撑，烦请大家图一乐。 4 ]0 B2 I8 u3 T
更大规模的加密崩溃 加密公司的挤兑浪潮 头部贷方公司关联性暴雷
8 X# z0 E- i6 K+ _( D
更大规模的加密崩溃 0 H& \$ V, D9 P7 E
在文章一开始可以看到，我罗列了一些3AC投资过的项目、公司。3AC必然会获得其中的加密代币或者股权。
/ _4 ]3 W1 n; A" I) n8 L, N7 a虽然大概率有锁仓的可能性，但是对于机构来说锁仓并没有束缚力。他们可以以折扣价将这部分锁仓代币以场外形式进行出让。
3 k# M( X5 @2 ^- ? P5 r这样的转让抛售行为即使发生了，公众也很难第一时间察觉。因此这具有非常大的滞后性，非内幕交易知情者都不可获知的事情。
/ D# B- ?- `% D! F" v0 D7 }那么通过观察3AC，其实也有频繁的二级市场购买代币的投资行为。那么对于这些公开持仓的加密货币头寸也需要非常小心，这些代币具备非常充分的流动性。如果3AC有抛售动作，那么可能会引发一个小崩溃。 " D* G+ h+ a& `# F1 I |% i! k
与此同时，3AC还有未公开的钱包，也就意味着有诸多未公开的头寸。请各位慎之又慎。 * {" L! |6 D: \; ]3 O
加密公司的挤兑浪潮 5 {: {: p# \! Z" N: k" {
这个非常容易理解，加密金融的组成都是一环套一环，无论是DeFi还是CeFi。这种类似金融供应链的架构，一旦位于最上方的金融机构倒塌，那么下面依靠着的加密公司也存在较大的危机。 }7 w- Z( g9 W$ k2 W
文章中提到的做市商8 blocks capital就是一个很好的案例。做市商、量化机构会因为3AC提供优惠的交易费率从而达成业务关联，致使资金被3AC挪用。
) }) P* ^! A+ M+ y0 s而加密理财平台（包括交易所、钱包、信托/资管机构）也容易受到3AC提供的10% APR的“3A加密理财产品”诱导，从而对用户进行大额募资。现在3AC出现了严重挤兑危机，那么这些将“3A加密理财产品”三次包装卖给散户的加密理财平台们，也非常容易发生挤兑。 6 b. h3 ?5 a K3 k4 r6 I' s- h9 U4 Q
比如昨天就发布公告限制提币的finblox。在公告中就明确说明因为与3AC业务出现问题，导致限制提币。
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头部贷方公司关联性暴雷 ' V" z+ @) M( U4 ^, a5 h
此处其实我没有想到太多案例，也没有充足的信息。但我捕捉到一则新闻中的细节。
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3AC早在两年前就在圈内寻求“无抵押信用贷”，与抵押贷不同，抵押贷的贷方如BlockFi可以通过清算抵押物来弥补损失，甚至盈利。
+ W3 W7 @& O. Q8 }! T/ f! L2 Q: E但无抵押信用贷则是没有抵押物，亏光了就是血本无归。在推特小道消息说，虽然Nexo拒绝了3AC的无抵押信用贷，但是同期3AC找到了别的贷方完成了无抵押信用贷。 # |. `1 _. u4 \+ @. y$ k
这可能不是一家，无抵押信用贷也应该不止一次。那么这些给3AC做了无抵押信用贷的公司具体什么情况，目前尚不得知。但需要时刻保持警惕。
6 P! ], f# K. w3 A3 V来源：金色财经 |
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