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8 t; g) U9 `' M: N& {
加密市场是否正变得越来越乏味？Arca 首席投资官 Jeff Dorman 撰文指出，尽管基础设施与监管环境从未如此强大，但当前的投资环境却处于「史上最糟」。
7 L- s" P$ ]' L) g' A: t5 Z1 V+ }9 O
他犀利地批判了行业领袖将加密货币强行转变为「宏观交易工具」的失败尝试，导致各类资产相关性极度趋同。Dorman 呼吁回归「代币作为证券包装」的本质，关注 DePIN、DeFi 等具有现金流产生能力的类股权资产。
" t) E X/ M# q! n6 R2 Y4 G, g* b8 x- s8 [
在黄金大涨而比特币相对疲软的当下，这篇深度反思文章为我们重新审视 Web3 投资逻辑提供了重要视角。
6 t; L0 S7 o& d& d8 Q+ b4 T3 | l8 \. K$ K) T% W" {
全文如下：
/ d8 E, ~ E0 X% f3 |) Q- \, O+ T1 D5 A- C V0 f6 u, X
比特币正在面临一个不幸的情况6 b9 }: U2 E7 Q) Q/ f6 N
大多数投资辩论之所以存在，是因为人们处于不同的时间维度（Time Horizons），因此他们经常是「鸡同鸭讲」，尽管从技术上讲双方都是正确的。以黄金与比特币（Bitcoin）的辩论为例：比特币的爱好者倾向于说比特币是最好的投资，因为它在过去 10 年的表现远超黄金。: S* O. a, ^8 S( _8 c$ h
) p% L0 L& d( s+ X
image5 z' h7 Y) ^ ]' i$ d1 T
' [8 h/ u/ r R8 y3 h图注：来源 TradingView，过去 10 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比
6 j# R9 P ~# O# y8 [) s1 b3 A: u3 k3 _
黄金投资者则倾向于认为黄金才是最佳投资，并且最近一直在对比特币的颓势「冷嘲热讽」，因为在过去的一年里，黄金的表现明显优于比特币（白银和铜的情况也类似）。# t: q; _: N: Z& ~3 P, t
' y. L0 {& H, b; H! ]+ [
image, b8 C' {+ I% { d4 i
P$ Z( {: `3 B/ I* B; C) A图注：来源 TradingView，过去 1 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比
% s Z/ M6 T! v+ r* ^( a: w; n- h6 d9 A
与此同时，在过去 5 年里，黄金和比特币的收益几乎完全相同。黄金往往会在很长一段时间内毫无作为，然后当央行和趋势追随者买入时一飞冲天；而比特币往往会有剧烈的上涨，随后出现大幅崩盘，但最终仍会走高。- E6 a( H5 w S u3 X; `3 Y
, t$ R& S( Q1 j: ?
image
1 b8 _% K. z" R2 x f' W, V$ B/ ?$ Q' l
图注：来源 TradingView，过去 5 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比
% u s4 D* W" W& L9 m$ r
1 j x/ M# z* e- L; }8 |! ?因此，根据你的投资期限，你几乎可以赢下或输掉任何关于比特币与黄金的争论。
2 `* c, H8 W! e1 L% M8 U* Z
8 e9 } Z. i1 }1 z即便如此，不可否认的是，最近黄金（以及白银）相对于比特币表现出了强势。从某种程度上说，这有点滑稽（或者说可悲）。加密行业中最大的那些公司在过去 10 年里一直致力于迎合宏观投资者（Macro Investors），而不是真正的基本面投资者（Fundamental Investors），结果这些宏观投资者却说：「算了，我们还是买黄金、白银和铜吧。」我们长期以来一直在呼吁行业转换思路。目前有超过 600 万亿美元的受托资产，而这些资产的买家群体是粘性高得多的投资者。有很多数字资产看起来更像债券和股票，它们由产生收入并进行代币回购的公司发行，然而市场领导者出于某种原因，决定忽视这个代币子行业。
- M. \) K4 @) b( F3 [. |7 P1 o6 q7 ^# W
也许比特币近期相对于贵金属的糟糕表现，足以让大型经纪商、交易所、资产管理公司和其他加密领袖认识到，他们试图将加密货币转变为全方位宏观交易工具的尝试已经失败。相反，他们可能会转而关注并教育那 600 万亿美元规模、倾向于购买产生现金流资产的投资者。对于行业来说，现在开始关注那些承载着产生现金流的科技业务（如各种 DePIN、CeFi、DeFi 以及代币发行平台公司）的类股权（Quasi-equity）代币还不算太晚。& o* \2 X& n/ Z4 q4 N! X, a
; [- h) o% ~8 p7 f2 x) Y: a
不过话说回来，如果你只是通过改变「终点线」的位置，比特币依然是王者。所以，更有可能的情况是，一切都不会改变。
: B2 t" W8 m8 u2 r. h0 o3 [
# n4 Q; y# E# S7 D" ^* ^ z; q资产的差异性9 @( v" E( {: B/ U, ~; g
加密投资的「好日子」似乎已是陈年往事。回到 2020 年和 2021 年，似乎每个月都会出现新的叙事、赛道或用例，以及新型代币，市场的各个角落都能带来正向回报。虽然区块链的增长引擎从未像现在这样强劲（得益于华盛顿的立法进展、稳定币的增长、DeFi 以及 RWA 现实资产代币化），但投资环境却从未如此糟糕。
3 Y u) p3 ]# P% `* {5 {2 W: V/ M+ `$ p' z: ]) E
市场健康的一个迹象是离散度（Dispersion）和较低的跨市场相关性。你肯定希望医疗保健和国防股的走势能与科技和 AI 股有所区别；你也希望新兴市场股票的走势能独立于发达市场。离散度通常被视为一件好事。
7 P- M' e2 H5 J% i- ?2 C$ E }) J8 I8 u8 W7 a
2020 年和 2021 年大体上被记忆为「普涨行情」，但事实并非完全如此。当时很少看到整个市场步调一致地涨跌。更常见的情况是，一个板块上涨时，另一个板块在下跌。游戏板块（Gaming）大涨时 DeFi 可能在下跌；DeFi 大涨时「恐龙级」L1（Dino-L1）代币在下跌；Layer-1 板块大涨时 Web3 赛道在下跌。一个多样化的加密资产组合实际上平滑了收益，并且通常降低了整体投资组合的贝塔值（Beta）和相关性。流动性随着兴趣和需求的变化而来来去去，但收益表现是参差多态的。这一点非常令人振奋。2020 年和 2021 年大量资金涌入加密对冲基金是有道理的，因为可投资领域在扩大，且回报具有差异性。
2 C8 [) `( Y2 a4 ]9 w
3 Z3 [; ~, \$ M; w快进到今天，所有被「加密包装」的资产收益看起来都如出一辙。自 10 月 10 日闪崩以来，各板块的下跌幅度几乎无法区分。无论你持有的是什么，或者该代币如何捕获经济价值，亦或是该项目的发展轨迹如何……收益率大体上是一样的。这非常令人沮丧。 |
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现在这市场，跟当年比真是温吞水了，当年可都是拼手感的 |
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当年玩山寨币天天心跳加速，现在连个像样波动都没有， |
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现在这市场，啥币都跟着大盘走，确实没以前那种挖到宝的惊喜感了 |
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现在这行情真是越来越像大资管了，以前那种野路子劲儿都没了 |
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