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1 U0 r. h$ X( t" ?# e% G加密市场是否正变得越来越乏味？Arca 首席投资官 Jeff Dorman 撰文指出，尽管基础设施与监管环境从未如此强大，但当前的投资环境却处于「史上最糟」。& O. ^1 H1 r3 s+ G( j) R
, v2 c$ Q) Q! s
他犀利地批判了行业领袖将加密货币强行转变为「宏观交易工具」的失败尝试，导致各类资产相关性极度趋同。Dorman 呼吁回归「代币作为证券包装」的本质，关注 DePIN、DeFi 等具有现金流产生能力的类股权资产。
! }* {( M6 |5 T4 h! l( Y' k$ _. z, K
在黄金大涨而比特币相对疲软的当下，这篇深度反思文章为我们重新审视 Web3 投资逻辑提供了重要视角。
5 \4 ]: J% E+ |+ V" h* K: ?
9 Q5 W- M+ j; |* u1 c全文如下：9 \* o3 q% C* Y" ?
: x8 c" Y8 h% W* Y+ @7 i2 g
比特币正在面临一个不幸的情况
3 b; B& b( J! ~- _大多数投资辩论之所以存在，是因为人们处于不同的时间维度（Time Horizons），因此他们经常是「鸡同鸭讲」，尽管从技术上讲双方都是正确的。以黄金与比特币（Bitcoin）的辩论为例：比特币的爱好者倾向于说比特币是最好的投资，因为它在过去 10 年的表现远超黄金。8 b, b, _ l8 E/ T
, Q8 }6 c8 q, Z
image* K5 N" D' l. `. n
' p: X6 | P9 ]! |% ^7 j& ]0 @图注：来源 TradingView，过去 10 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比1 m, @ @9 u7 \6 Z
9 c# R* r8 X* }$ [# W黄金投资者则倾向于认为黄金才是最佳投资，并且最近一直在对比特币的颓势「冷嘲热讽」，因为在过去的一年里，黄金的表现明显优于比特币（白银和铜的情况也类似）。' x6 [ _7 S& a) L; W. H
; c+ N: Q7 X3 D
image5 m' B5 b: Z5 x2 p0 |4 i9 h
& k0 g6 `- H0 I. e8 s$ x. F图注：来源 TradingView，过去 1 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比7 ]. f$ ]; U h7 j
! f7 i/ w$ S+ @7 ~" g( {/ [与此同时，在过去 5 年里，黄金和比特币的收益几乎完全相同。黄金往往会在很长一段时间内毫无作为，然后当央行和趋势追随者买入时一飞冲天；而比特币往往会有剧烈的上涨，随后出现大幅崩盘，但最终仍会走高。1 V- V' | o, W
3 w5 X: q9 e ~5 x+ e- Dimage
: u! p: {. D+ `( N, g2 c( E8 j) ^4 l# C% T9 o8 Y3 i
图注：来源 TradingView，过去 5 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比6 ~: b5 p6 w* \. {! P- {
' h5 M8 y9 Z! [7 w因此，根据你的投资期限，你几乎可以赢下或输掉任何关于比特币与黄金的争论。+ M# q0 P) ]+ y k
( g$ P# k0 Z; b% o! S- L
即便如此，不可否认的是，最近黄金（以及白银）相对于比特币表现出了强势。从某种程度上说，这有点滑稽（或者说可悲）。加密行业中最大的那些公司在过去 10 年里一直致力于迎合宏观投资者（Macro Investors），而不是真正的基本面投资者（Fundamental Investors），结果这些宏观投资者却说：「算了，我们还是买黄金、白银和铜吧。」我们长期以来一直在呼吁行业转换思路。目前有超过 600 万亿美元的受托资产，而这些资产的买家群体是粘性高得多的投资者。有很多数字资产看起来更像债券和股票，它们由产生收入并进行代币回购的公司发行，然而市场领导者出于某种原因，决定忽视这个代币子行业。, n; |* z2 ~" }4 F( D( f: m; w) y, V
' k. g5 o* R& h* ]7 u$ J& W
也许比特币近期相对于贵金属的糟糕表现，足以让大型经纪商、交易所、资产管理公司和其他加密领袖认识到，他们试图将加密货币转变为全方位宏观交易工具的尝试已经失败。相反，他们可能会转而关注并教育那 600 万亿美元规模、倾向于购买产生现金流资产的投资者。对于行业来说，现在开始关注那些承载着产生现金流的科技业务（如各种 DePIN、CeFi、DeFi 以及代币发行平台公司）的类股权（Quasi-equity）代币还不算太晚。) H! u5 f' x6 D9 V% W% c
# d& w- c- J/ b" Y
不过话说回来，如果你只是通过改变「终点线」的位置，比特币依然是王者。所以，更有可能的情况是，一切都不会改变。
3 |8 g1 K' n7 J' T4 ?' M* x. R* x4 L" q0 Q8 r3 B
资产的差异性
! |1 Z) ]" g$ k. y1 ]3 n4 B加密投资的「好日子」似乎已是陈年往事。回到 2020 年和 2021 年，似乎每个月都会出现新的叙事、赛道或用例，以及新型代币，市场的各个角落都能带来正向回报。虽然区块链的增长引擎从未像现在这样强劲（得益于华盛顿的立法进展、稳定币的增长、DeFi 以及 RWA 现实资产代币化），但投资环境却从未如此糟糕。
" M z& d9 B A5 k2 i) e. _. @$ J
0 V1 Y5 C6 J6 x! F; f- Z9 _ b$ e: T7 p市场健康的一个迹象是离散度（Dispersion）和较低的跨市场相关性。你肯定希望医疗保健和国防股的走势能与科技和 AI 股有所区别；你也希望新兴市场股票的走势能独立于发达市场。离散度通常被视为一件好事。1 `) f$ _5 h+ p
+ ]' N4 O1 \; f4 a8 T" F1 e
2020 年和 2021 年大体上被记忆为「普涨行情」，但事实并非完全如此。当时很少看到整个市场步调一致地涨跌。更常见的情况是，一个板块上涨时，另一个板块在下跌。游戏板块（Gaming）大涨时 DeFi 可能在下跌；DeFi 大涨时「恐龙级」L1（Dino-L1）代币在下跌；Layer-1 板块大涨时 Web3 赛道在下跌。一个多样化的加密资产组合实际上平滑了收益，并且通常降低了整体投资组合的贝塔值（Beta）和相关性。流动性随着兴趣和需求的变化而来来去去，但收益表现是参差多态的。这一点非常令人振奋。2020 年和 2021 年大量资金涌入加密对冲基金是有道理的，因为可投资领域在扩大，且回报具有差异性。5 [! R" B/ `) x4 K! t
- o8 k2 G7 y/ n) {- `快进到今天，所有被「加密包装」的资产收益看起来都如出一辙。自 10 月 10 日闪崩以来，各板块的下跌幅度几乎无法区分。无论你持有的是什么，或者该代币如何捕获经济价值，亦或是该项目的发展轨迹如何……收益率大体上是一样的。这非常令人沮丧。 |
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现在这市场，跟当年比真是温吞水了，当年可都是拼手感的 |
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当年玩山寨币天天心跳加速，现在连个像样波动都没有， |
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现在这市场，啥币都跟着大盘走，确实没以前那种挖到宝的惊喜感了 |
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现在这行情真是越来越像大资管了，以前那种野路子劲儿都没了 |
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