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当前离线
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过去几个月,我一直坚持一个观点:从基本面来看,加密资产被严重高估,梅特卡夫定律并不能支撑当前的估值,而行业落地应用与资产价格的背离,可能会持续数年。
$ D/ {+ ^% E7 P8 B9 |: A3 e/ G8 l! {$ Z* W
试想这样的场景:「尊敬的流动性提供者们,稳定币交易量增长了 100 倍,但我们为大家带来的回报仅为 1.3 倍。感谢各位的信任与耐心。」5 L, K8 W3 ~; _) n5 k4 u
3 I0 Q, V, S O3 y" J
所有这些反对意见中最强烈的是什么?「你太悲观了,根本不懂代币的价值内涵,这是一种全新的范式。」3 R' w- p3 ~" _* t
! |+ E j6 s/ _0 r# @4 f6 }2 j我恰恰无比清楚代币的价值内涵,而这正是问题的症结所在。; k' j1 u5 ]: d. }( r/ H+ @
( A- ]# D1 i* A Z
复利引擎4 y) j l' S8 w5 D5 ~1 c
伯克希尔・哈撒韦的市值如今约 1.1 万亿美元,这并非因为巴菲特的择时精准,而是因为这家公司具备复利增长的能力。
y4 K# N9 u* n% b8 s4 n1 r6 e! M, O8 e& g
每一年,伯克希尔都会将盈利再投资于新业务、扩大利润空间、收购竞争对手,从而提升每股内在价值,股价也会随之走高。这是必然的结果,因为其背后的经济引擎在不断壮大。
+ z; @7 T Q/ n) H
$ s$ D$ R& a" J( d- {" T- t这正是股票的核心价值。它代表着对一台盈利再投资引擎的所有权。管理层赚取利润后,会进行资本配置、布局增长、削减成本、回购股票,每一个正确的决策,都会成为下一次增长的基石,形成复利。1 o9 I$ H$ L+ J9 N ~0 p7 ^
4 S+ M/ v& O, {1 美元以 15% 的复利增长 20 年,会变成 16.37 美元;1 美元以 0% 的利率存放 20 年,依旧只有 1 美元。
0 O' D9 [' Y m# t, E5 z1 O6 g5 P8 E
股票能将 1 美元的盈利,转化为 16 美元的价值;而代币,只能将 1 美元的手续费,变成 1 美元的手续费,毫无增值。7 O7 T& ~0 R( @6 @% ?- J' F
# ^7 L+ ~0 H. b# e) R请展示你的增长引擎
9 x0 a# B$ L0 f/ o2 U不妨看看,一家私募股权基金收购了一家年自由现金流 500 万美元的企业后,会发生什么:& I& [9 g) v- J. |
/ q# V2 Y+ A1 ~3 E( a
第一年:实现 500 万美元自由现金流,管理层将其再投资,投入研发、搭建稳定币资金托管通道、偿还债务,这是三个关键的资本配置决策。' G" Z. _+ d9 k: E7 [8 |/ ^' p& U: X
, ^2 D$ k; a: O第二年:每个决策都产生回报,自由现金流增至 575 万美元。
$ e$ Q6 p4 @2 N" P) {6 p6 m/ A( t3 a
第三年:前期的收益继续复利,支撑新一轮决策落地,自由现金流达到 660 万美元。
, }& I* j. g. z0 _ T1 O( e
& ~7 a# b# g5 s. q* @这是一个复利增长 15% 的业务。500 万美元增至 660 万美元,并非因为市场情绪高涨,而是因为人做出的每一个资本配置决策,都相互赋能、层层递进。如此坚持 20 年,500 万美元终将变成 8200 万美元。6 `$ e" ^2 C# s" E) V
* j5 z4 q) w1 E9 ?5 ] ^; R `再看看,一个年手续费收入 500 万美元的加密协议,会有怎样的发展:5 p/ h+ ^! Q7 U, f) M( b9 N' ?$ e- S
, B( p0 Q( B, R* ?. y. Y
第一年:赚取 500 万美元手续费,全部分发给代币质押者,资金彻底流出体系。: @- s/ W0 [" H2 x/ G6 A
* \0 r8 t$ q+ w
第二年:或许还能赚取 500 万美元手续费,前提是用户愿意回归,而后依旧全部分发,资金再次流出。8 f8 p: K( K& W% p
! A, e0 [2 K$ }2 I# L
第三年:收益多少,全看这个「赌场」还有多少用户参与。
8 H- l1 X2 l3 e; X' E6 t9 \
; g% M9 x C( A0 q& o0 h; s没有任何复利可言,因为第一年没有任何再投资,自然也就不会有第三年的增长飞轮。仅靠补贴计划,远远不够。
: \9 E* b: i! H- e! D) s2 O" B e8 K3 @! v$ x7 G5 t
代币设计本就如此. X/ @3 |; x' P: [) z0 u
这并非偶然,而是一种法律层面的策略设计。% F9 } d8 X5 F
# g- [, f# Q9 D( j. m# d, m回望 2017-2019 年,美国证券交易委员会对所有看似证券的资产展开严查。当时,所有为加密协议团队提供咨询的律师,都给出了同一个建议:绝不能让代币看起来像股票。不能赋予代币持有者现金流索取权,不能让代币拥有对核心研发实体的治理权,不能留存收益,要将其定义为实用型资产,而非投资品。9 [& |# q" v! x9 e! c% `, s0 U
& h8 s+ T. N4 H" y6 U2 F/ T于是,整个加密行业在设计代币时,都刻意让其与股票划清界限。无现金流索取权,避免看似分红;无核心研发实体治理权,避免看似股东权利;无收益留存,避免看似企业财库;质押奖励被定义为网络参与回报,而非投资收益。
! W G2 n: W( g; Z4 a
6 T, I" x5 y% _这套策略奏效了。绝大多数代币成功规避了证券属性的认定,但同时,也失去了实现复利增长的所有可能。
7 i% g' F1 X0 f8 F& }. |2 e" |
这个资产类别,从诞生之初就被刻意设计成无法实现创造长期财富的核心动作——复利。6 V, p, O: t: F" ~: L% o0 {5 d P0 a/ N
9 u. v# i0 y7 t5 M3 H
开发者掌握股权,你只持有「息票」
! s- ~7 e, D1 S- ^每一个头部加密协议,背后都对应着一家营利性的核心开发实体。这些实体负责开发软件、掌控前端界面、拥有品牌所有权、对接企业合作资源。而代币持有者呢?只能获得治理投票权,以及对手续费收入的浮动索取权。
$ j% v G; L* w e0 G5 Y$ f- `4 u$ R/ B& A
这种模式在行业内无处不在。核心研发实体掌握人才、知识产权、品牌、企业合作合同和战略选择权;代币持有者只能获得与网络使用量挂钩的浮动「息票」,以及对研发实体愈发无视的提案进行投票的「特权」。' {* U8 M" ~% \+ Q: K; V
- A2 w% x7 |5 j, _0 ?9 s& a这也就不难理解,为何当 Circle 收购 Axelar 这样的协议时,收购方买入的是核心研发实体的股权,而非代币。因为股权能复利,代币不能。3 v: ^2 ]7 j! m% H4 f
; w6 G: c* @1 l2 V' k' l1 ~' [缺乏明确意图的监管,催生了这种扭曲的行业结果。
- X, a" h H7 W: M7 z+ b3 L2 r, y4 b9 O. y s1 W
你持有的究竟是什么
" K+ y) g" Z- |$ i1 T. Q/ z抛开所有市场叙事,忽略价格波动,看看代币持有者真正能获得的东西。
8 M- i: b6 B( @, [ m
2 r) h; @4 ~0 ?. b质押以太坊,你能获得约 3%-4% 的收益,而这份收益由网络通胀机制决定,并根据质押率动态调整:质押者越多,收益越低;质押者越少,收益越高。
4 r( e: [% R* ^2 c/ |
& P( @, k% x K- _3 g这本质上是与协议既定机制挂钩的浮动利率息票,根本不是股票,而是债券。
3 Z: x1 W/ n8 v
# k8 h! e R* o; s: P诚然,以太坊的价格可能从 3000 美元涨至 10000 美元,但垃圾债券的价格也可能因利差收窄而翻倍,这并不会让它变成股票。* `1 g3 Z# x( z/ \! N
$ M0 ~/ j0 p) S* C2 d/ p关键问题在于:你的现金流增长,靠的是什么机制?
( E; q- ~# s. w3 I! j d) U1 U2 g: q- N; n6 l
股票的现金流增长:管理层将盈利再投资,实现复利增长,增长幅度 = 资本回报率 × 再投资率。你作为持有者,参与到一台不断扩张的经济引擎中。
" G6 m+ o1 L6 h5 s
* {: K; `+ ?0 I! _+ [, x) B代币的现金流:完全取决于网络使用量 × 手续费率 × 质押参与度,你获得的只是随区块空间需求波动的息票,整个体系里,没有任何再投资机制,也没有复利增长的引擎。! V% B. V5 X$ w+ S. ^/ ]
+ W0 k6 W4 |: z" u3 `. m价格的大幅波动,让人们误以为自己持有了股票,但从经济结构来看,人们持有的其实是固定收益产品,还附带 60%-80% 的年化波动率。这简直是两头不讨好。
5 I9 n: @, A0 ?; ^, c' }# U
3 M. F# f0 F2 T E( v( N% D6 u绝大多数代币,扣除通胀稀释后,实际收益率仅为 1%-3%。世上没有任何固定收益投资者会接受这样的风险收益比,但这类资产的高波动性,总能吸引一波又一波的买家入场,这正是「博傻理论」的真实写照。
) C [; D5 l" a( ?, ~: n8 J& H( ]% o( {4 F4 }7 f; b
择时的幂律,而非复利的幂律
' I( _* Q2 U& ~2 Z1 q- f4 A这就是为何代币无法实现价值积累和复利增长的原因。市场正逐渐意识到这一点,它并不愚蠢,而是开始转向与加密相关的股票。先是数字资产国债,而后越来越多的资金,开始流入那些利用加密技术降低成本、增加收入并实现复利增长的企业。% |$ g4 S; [' [4 i4 M
% C C. J& ^3 ]加密领域的财富创造,遵循择时的幂律:那些赚得盆满钵满的人,都是早早买入,并在恰当的时机卖出。我自己的投资组合也遵循这一规律,加密资产被称作「流动性创投」,并非没有原因。
, V0 s( o1 z: a$ q' l0 b6 ] T: e
k& L8 }4 z" y股票领域的财富创造,遵循的则是复利的幂律:巴菲特并非靠择时买入可口可乐,而是买下后持有 35 年,让复利发挥作用。; q! b+ h; I) y/ T
9 M M- A3 M# t; l" j: t' A$ d0 F
在加密市场,时间是你的敌人:持有太久,收益便会蒸发。高通胀机制、低流通量、高完全稀释估值的设计,再加上需求不足而区块空间过剩的市场现状,都是背后的重要原因。超流动性资产是为数不多的例外。! I: `; k7 Y0 r5 f( W& M
* K9 \- u5 C7 U* D
在股票市场,时间是你的盟友:持有复利增长型资产的时间越长,数学规律带来的收益就越可观。
: ~" O, Q# W- o1 T/ t# x; _) S$ j/ |/ ]
加密市场奖励交易者,股票市场奖励持有者。而现实中,靠持有股票致富的人,远比靠交易赚钱的人多得多。$ ?& X" Z# X o% I4 q" U6 @
2 n4 f" L. u2 T# I; t
我必须反复核算这些数据,因为每一位流动性提供者都会问:「为什么不直接买以太坊?」
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: W9 @; a; m7 P& ~4 t* C. n不妨拉出一只复利增长型股票的走势——丹纳赫、星座软件、伯克希尔,再对比以太坊的走势:复利增长型股票的曲线,稳步向上向右攀升,因为其背后的经济引擎每年都在壮大;而以太坊的价格暴涨暴跌、循环往复,最终的累计收益,完全取决于你入场和离场的时机。0 W: Y* n2 }3 `9 ?$ `' j
* }) f+ w3 \9 b或许两者的最终收益会不相上下,但持有股票能让你夜夜安枕,持有代币却要求你成为能预判市场的先知。「长期持有胜过择时操作」,人人都懂这个道理,但难点在于真正坚持持有。股票让长期持有变得更容易:现金流为股价托底,分红让你有耐心等待,回购则在你持有期间继续复利。而加密市场让长期持有变得无比艰难:手续费收入枯竭,市场叙事更迭,你没有任何依靠,没有价格底托,没有稳定息票,只有一腔信念。
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我宁愿做一名持有者,而非先知。0 W, H6 l" q1 K$ h# U
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0 b/ m/ y% l# B4 r: y投资策略1 s& p u& |7 R/ g4 R! {
如果代币无法复利,而复利又是创造财富的核心方式,那么结论不言而喻。
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+ m. |, C3 Q9 O0 E, n- ?+ z; s互联网创造了数万亿美元的价值,这些价值最终流向了哪里?并非 TCP/IP、HTTP、SMTP 这些协议。它们是公共产品,价值巨大,却无法在协议层面为投资者带来任何回报。
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3 M. {% H3 X4 b- @3 [8 n1 c价值最终流向了亚马逊、谷歌、元宇宙、苹果这些企业。它们在协议的基础上搭建业务,并实现了复利增长。4 M4 Y0 f: c4 j7 I, k& S% {7 H
8 Q% R4 {, q t; X" S" h# i- v加密行业正在重蹈覆辙。" U. ]% N! \4 K. C1 t
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稳定币正逐渐成为货币领域的 TCP/IP,实用性极强,落地率极高,但协议本身能否捕获与之匹配的价值,尚未可知。USDT 背后是一家拥有股权的企业,而非一个单纯的协议,这其中藏着重要的启示。
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那些将稳定币基础设施融入自身运营、降低支付摩擦、优化营运资金、削减外汇成本的企业,才是真正的复利增长型主体。一位首席财务官,若通过将跨境支付切换至稳定币通道,每年节省 300 万美元成本,便能将这 300 万美元重新投入销售、产品研发或债务偿还,而这 300 万美元会持续复利增长。至于促成这笔交易的协议,只赚取了一笔手续费,毫无复利可言。/ u4 @' q' n! N ]
- @' r, l& e$ {9 P「胖协议」理论认为,加密协议会比应用层捕获更多价值。但七年过去,公链占据了约 90% 的加密市场总市值,其手续费占比却从 60% 暴跌至 12%;应用层贡献了约 73% 的手续费,估值占比却不足 10%。市场永远是高效的,这一数据已经说明一切。
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9 J! P9 s9 g8 F如今市场仍在执着于「胖协议」的论调,但加密行业的下一个篇章,必将由加密赋能型股票书写:那些拥有用户、产生现金流、管理层能运用加密技术优化业务并实现更高复利增速的企业,其表现将远超代币。
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3 A3 l0 I$ y# \/ }$ @! k8 dRobinhood、Klarna、NuBank、Stripe、Revolut、Western Union、Visa、Blackrock,这些企业的投资组合,表现一定会优于一篮子代币。
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这些企业拥有真实的价格底托:现金流、资产、客户,而代币没有。当代币的估值基于未来收入被炒至离谱的倍数时,其下跌的惨烈程度,可想而知。
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/ p5 t' X, @. z7 H) Y0 H长期看多加密技术,谨慎选择代币,重仓那些能借助加密基础设施放大优势、实现复利增长的企业股票。
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令人无奈的现实6 z q* e6 u0 V3 ~7 l ?3 H! Z
所有试图解决代币复利问题的尝试,都在无意间印证我的观点。
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9 Z% i* j2 @7 R6 n; w那些尝试进行实际资本配置的去中心化自治组织,比如 MakerDAO 买入国债、设立子自治组织、任命领域专项团队,都在慢慢重塑企业治理模式。一个协议越是想要实现复利增长,就越不得不向企业的形态靠拢。
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* F U0 Z) _8 N/ L. Q; S( H" ^数字资产国债和代币化股票包装工具,也无法解决这个问题。它们只是在同一笔现金流上,创造了第二个索取权,与底层代币形成竞争。这类工具无法让协议更擅长复利增长,只是将收益从未持有该工具的代币持有者,重新分配给持有者。
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4 I) L2 x$ ]7 S; S2 {1 r* b- g代币销毁并非股票回购。以太坊的销毁机制,就像一个固定温度的恒温器,一成不变;而苹果的股票回购,是管理层根据市场形势做出的灵活决策。智能的资本配置,根据市场情况调整策略的能力,才是复利的核心。死板的规则无法产生复利,灵活的决策才能。4 r' R* i# e- l2 v+ D6 Y
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而监管呢?这其实是最值得探讨的部分。如今代币无法复利,根源在于协议无法以企业的形式运营:不能注册成立公司,不能留存收益,不能向代币持有者做出具有法律约束力的承诺。《GENIUS 法案》证明,美国国会能够将代币纳入金融体系,而不扼杀其发展。当我们拥有一套框架,允许协议运用企业的资本配置工具进行运营时,那将成为加密行业史上最大的催化剂,其影响力远超比特币现货 ETF。
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在那之前,聪明的资本会持续流向股票,而代币与股票之间的复利差距,每年都会不断扩大。7 a- H j5 a% h% {' i" X
+ ?7 L# v6 Z6 {这并非看空区块链
& @6 p) D c3 B8 `1 h/ b# n. c" a我想明确一点:区块链是一种经济体系,其潜力无穷,必将成为数字支付和智能体商业的底层基础设施。我所在的 Inversion 公司正在开发一条区块链,正是因为我们对此深信不疑。( X1 W7 j; ]: {3 k, p& B( R
; h( J2 K# u8 L5 t' V问题不在于技术本身,而在于代币的经济模型。如今的区块链网络,只是将价值进行转移,而非积累并再投资实现复利。但这种情况终将改变:监管会不断完善,治理会走向成熟,总有某个协议会找到方法,像优秀的企业那样留存并再投资价值。当那一天到来,代币除了名称之外,本质上就成了股票,而复利的引擎,也将正式启动。
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我并非看空那个未来,只是对其到来的时间,有自己的判断。
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- \" _0 S; @! n总有一天,区块链网络能实现价值的复利增长,而在那之前,我会选择买入那些借助加密技术,实现更快复利增长的企业。0 \5 b1 x: m. x
4 | R3 \0 e u1 m w我或许会在择时上出错,加密行业是一个具有自适应能力的体系,而这也是其最宝贵的特质之一。但我无需做到绝对精准,只需在大方向上判断正确:复利增长型资产的长期表现,终将优于其他资产。$ [; ?* l( l4 C2 L9 |7 { B
: [, V: ?0 o$ {8 e而这正是复利的魅力所在。正如芒格所言:「令人惊叹的是,像我们这样的人,仅仅通过努力做到始终不犯傻,而非追求绝顶聪明,就获得了如此巨大的长期优势。」7 S$ }7 p% `) o9 k) s: y
& p. c7 ~& C( p, m1 w加密技术让基础设施的成本大幅降低,而财富终将流向那些利用这些低成本基础设施,实现复利增长的人。
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懂了,这波是看透了代币的复利幻觉,说白了就是韭菜多但肉少呗 |
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代币复利靠不住,投资要稳健。最佳机会可能在其他领域哦 |
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唉,确实,想靠代币玩复利挺难的,搞点实体资产靠谱点 |
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复利这玩意儿,在币圈确实难找,得靠真本事的企业才行 |
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确实,代币现在这估值和实际应用差得太远了,复利还得看能持续产生现金流的资产 |
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